转自：钛媒体

　　此次不一样

　　一切才刚刚运行，这一轮并购潮的“果子”，并非整个东谈主都能“吃得到”。

　　2025年1月1日，德弘本钱从阿里巴巴手中，以最高约131.38亿港元收购高鑫零卖（大润发母公司）78.7%的股份，打响2025年并购阛阓的“开门红”。

　　2025年1月7日，又有两家私募基拿下上市公司控股权或者主要鼓励地位。启明创投以4.52亿元收购天迈科技（300807.SZ）26.10%的限定权，梅花创投创举东谈主以2.31亿元成为梦洁股份（维权）（002397.SZ）的二鼓励。

　　2025年1月14日，华兴担任独家参谋人来去，北森控股（9669.HK）拟以1.8亿元现款收购酷渲（北京）科技有限公司100%股权；蚂蚁集团收购好医师在线的案子致密落定。

　　这无疑是本轮并购波涛的一个缩影。

　　近两年，IPO窗口收窄，VC/PE退出端的下落速率剧烈，绝大部分投资机构在里面加强了非IPO退出的致力。加之国九条、科八条、并购六条等政策的支抓，并购被赐与厚望。

　　“当今70%的企业都在讨论卖公司，有20%的企业仍是运行行动了。” 最近，一位并购大佬分享了他的感受。

　　从数据来看，并购阛阓照实有回暖迹象。投中数据高慢，2024年，败露预案6，364笔并购来去，同比高潮1.65%；当中败露金额的有4，755笔，来去总金额为2，524.31亿好意思元，同比高潮10.85%。

　　Wind数据高慢，2024年以上市公司行为竞买方的并购来去所有有2422单，较2023年增多了31.13%。

　　相较于上一轮并购潮（2014 - 2015 年），这轮并购潮存在一些不同之处。

　　指标方面：上一轮并购旨在提高国有企业运作恶果和阛阓竞争力，推动羼杂整个制改进并贬责产能多余问题。本轮并购重组的指标是更好地已毕国有本钱的 “三个麇集”，尤其是向战术新兴产业麇集。

　　举例，传统行业通过并购重组已毕竞争方式优化及产业转型升级，新兴行业通过并购重组已毕补链强链、晋升要津本领水平，同期带动产业、行业或地点经济的发展。

　　模式方面：上轮并购重组主若是本钱运作型并购；本轮并购中，短期逐利、盲目跨行、违法 “保壳” 的并购行径减少，上市公司整合产业链以及同业业之间基于产业逻辑的并购成为本轮重组并购的主流形式。

　　对外聚焦战术新兴产业和新质出产力开展并购，对内侧重于专科化整合。换句话说，在光伏、锂电板等赛谈产能多余和内卷的环境下，监管但愿上市公司能够进行产业整合，专注于研发、出产工艺优化、劳动晋升，而非单纯通过恶性价钱竞争和盲目扩大产能。从而改善上市公司质料，为二级阛阓高潮提供基本面相沿。

　　领域方面：上轮并购重组重心麇集在钢铁、煤炭、电力等亟待消化多余产能的领域。本轮并购重组更多触及半导体、生物医药、信息本领、先进制造前沿本领为代表的科技更始领域。

　　在元禾璞华合伙东谈主牛俊岭看来，并购元年存在主动和被迫两方面原因。从主动原因来看，国内半导体与外洋半导体存在较大差距。国度但愿通过强强聚首并购培植出具有全球竞争力的企业；同期，上市的企业家们也专诚愿通过主动横向纵向并购，提高企业的本领门槛和护城河；此外，投资机构在并购领域的活跃度运行增多，并购基金运行判辨。从被迫原因来看，一些低纬度赛谈运行出现内卷，本钱阛阓上市受阻，企业迫于现款流压力，必须寻求生涯之谈。

　　“并购把它买下来，本色上仅仅走结束第一步，只完成了这个并购来去的 30%，剩余的 70% 在于怎么进行并购整合。” 牛俊岭暗示。

　　并购之难

　　并购被合计是较股权投资难度更高的来去。

　　开端，估值订价是个相称平直的问题。在牛俊岭看来：“并购的来去经过中触及到各方的诉求比较多，并购的来去参与各方好多，买方、卖方、投资机构，有可能还有国资的参与。关于估值体系在短期内造成一致敬见，照旧难度比较大的，环球的思法都不全都一样。一级阛阓创业者对估值的条件相对比较高，而二级阛阓证监会能招供的换股价钱体系又有上限，无法找到价钱交加。不管是二级阛阓买方，照旧一级阛阓卖方，很难造成两边都招供的估值体系。”

　　估值亦然预期治理。华兴本钱董事、并购组负责东谈主何牧建议：“卖方需要袭取这么一个泼辣的执行，暂时废弃融资估值的不雅念来看待并购，转而袭取连续面前阛阓重塑的估值逻辑，借助可比公司、可比来去、重建成本以偏激他多样维度再行评估。此外也要袭取面前照实是处在买方主导的阛阓中，在估值订价中买方处于相对强势的地位；如果要突破这些浪漫范畴，最佳的形式是应时引入竞争。”

　　其次，鼓励分派是来去中敏锐且不成幸免的问题。在并购来去中，鼓励之间的分派通常是零和博弈，此时会将各鼓励之间的矛盾突显出来。在面前阛阓的好多来去中，标的公司的投资东谈主鼓励很可能会靠近耗费退出的问题，此时怎么能让环球袭取这个执行，况且互相调和达成一个可以取得精深招供的分派决策，至关遑急。

　　何牧暗示：“在大多数情况下，鼓励间的分派并莫得一个放之四海都准的法规，是需要再行谈判的。一个精深说得通的逻辑，况且让环球在买卖上达成一致，口舌常难的，难度甚而高于与买方进行估值谈判。处理这种问题除了多样本领妙技除外，谈判策略、疏导技巧也起着决定性的作用。”

　　中国企业和企业家群体的心态正在悄然发生变化，或调养姿势，寻求并购来去契机。近期华兴本钱完成的北森控股收购酷学院来去，就是玄虚讨论了多种维度的分派逻辑，最终通过与各鼓励的协商、通过现款与股票的连续等多种妙技，活泼处理并购后酷学院原有投资方的退出问题。

　　终末是并购后的整合。并购整合触及到好多方面，团队文化交融及激发决策，新组织体系的建筑和运营，产物线之间的互补或交融，全新供应链体系的治理，全新客户体系的治理等都辱骂常复杂的。

　　鼎晖投资总司理李磊暗示：“答复中最主要的部分是并购后通过业务赋能来进行灵验整合和价值晋升来已毕的，而肤浅通过估值倍数晋升已毕对答复的影响是比较小的。是以，是否有智商真实已毕关于业务的赋能和价值的晋升，是并购基金中枢竞争力的体现。”鼎晖投资是国内作念PE投资最早的团队之一，从PE业务起家，开端以少数股权投资为主，10多年前运行缓缓转型，逐渐加大并购型来去的比重。

　　信宸本钱治理合伙东谈主信跃升也抒发了同样不雅点：“A股上市公司所处的环境以偏激自身的智商，可能不及以使其平直成为一个“拎包入住型”的优质钞票，因此需要外部力量来进行“装修”。而并购基金则是可以提供“装修”，并将这一钞票升级成优质钞票包的要津扮装。可以说，并购基金不但有智商将A股上市公司打造为优质钞票池，还能为一级阛阓提供遑急的退出渠谈。”

　　是以，具备这种“投后治理”智商的投资机构或并购基金在并购时间更具上风。

　　比如熟年本钱，2017年熟年本钱聚首四大AMC的东方钞票以3.17亿元收购了达利凯普7成以上的股份，成为后者的控股鼓励。投资后，熟年本钱向达利凯普派出高管、再行梳理企业战术，进而升级了企业的销售、出产和本领研发。自后达利凯普已毕了营收、利润翻番，并得手上市。这套投后赋能体系就是其草创的、稳妥原土企业的产业赋能体系 HMSC。

　　“投资以后的前100天是很遑急的，百日盘算是咱们发明的。除了一些数字上的东西更多的就是东谈主，咱们全球都会作念职工第三方调研，得出哪十项东西可以晋升。不管有莫得换团队都要快速的贬责其中的两三项事，这么新的鼓励在企业中的士气和形象建立起来，这么才智作念的很好，原来的东谈主看到公司可以，也很欢畅的把公司交出来。”KKR的王宸暗示。

　　合座来看，并购重组分为“谈”与“术”两个层面。谈的层面，并购重组的初心元元本本都应当是藏身于晋升上市公司质料，晋升议论恶果和盈利智商，而非“借势组之名，行套利之实”。术的层面，并购前标的的审慎评估，并购中来去决策的设想、盘考谈判，并购后的整合、价值再造，关于并购来去的达成，每一个圭臬至关遑急。

　　并购新动向

　　2024年，在一系列要津要素的驱动下，上市公司并购重组行为呈现出全新的趋势与特质，主要聚焦于跨界并购、收购半导体、IPO 转战并购、并购基金兴起以及国资收购上市公司这几个要津领域。

　　》》》跨界并购怡悦涌动：在 “并购六条” 政策的有劲推动下，跨界并购成为一大权臣趋势。不同业业的上市公司纷繁冲破范畴，开启跨界征途。

　　医药企业跨界涉足芯片领域，百货公司向半导体行业裂缝，也曾的 “鞋王” 跨界布局 AI 与半导体，分享单车企业朝着智能驾驶领域拓展，服装设想企业也跨界到锂离子电板行业。

　　诸多实例印证了这一趋势。双成药业，行为化学合成多肽药品领域的企业，败露了收购模拟芯片企业奥拉股份100%股份的预案；2024 年 11月27日，友阿股份这家百货零卖企业，晓示拟收购功率器件厂商深圳尚阳通的控股权；2024年11月21 日，单车企业永安行败露拟收购上海联适65%股权，后者专注于农机贤达驾驶；2024年12月，昔日 “鞋王” 哈森股份（维权）和奥康外洋（维权）差别败露跨界收购AI钞票（辰瓴光学100%股权及苏州郎克斯 45%股权）和半导体企业联和存储。

　　》》》收购半导体：半导体行业属于典型的资金密集型产业，研发和阛阓引申都需要插足精深资金。

　　鉴戒好意思国阛阓劝诫，企业数目不休下落，半导体上市公司从开端的几百家减少至如今的 98 家，其中多数企业通过并购、兼并等本钱运作妙技完成了发展旅途的漂浮。面前在我国A股半导体上市公司仍是有158家，后续有望通过并购重组已毕本领升级和产业延迟。

　　半导体并购案例包括，深康佳A（000016.SZ）拟以刊行股份的形式收购宏晶微电子78%股权、汇顶科技定增收购云英谷科技（高慢驱动芯片）限定权、晶丰明源定增收购四川易冲（充电芯片）限定权、华海诚科定增收购华威电子（环氧塑封料）70%股权、富乐德定增收购富乐华（覆铜陶瓷载板）100%股权、至正股份平直及盘曲收购AAMI （引线框架）99.97%股权等等。

　　》》》IPO转战并购：在 IPO 收紧与并购政策饱读舞的双重配景下，越来越多正本盘算 IPO 的企业，包括牵记 IPO 肯求材料以及处于指引阶段的企业，遴荐通过并购的形式进入本钱阛阓。

　　举例，高凌信息定增收购了2024年6月25日IPO 阻隔的欣诺通讯 71.98% 股权；佛塑科技定增收购了2023年9月18日IPO阻隔的金力股份100%股权。

　　》》》并购基金：上海、深圳、安徽等地接踵发布了并购重组行动决策，明确建议确立并购基金，支抓企业通过并购重组已毕产业升级。在此配景下，GP 也但愿通过与上市公司共同确立产业（并购）基金，同期贬责基金募资和退出的问题。

　　2024年11月30日，云南白药败露拟出资50亿元与中银外洋投资共同投资确立云南省中医药大健康更始基金，基金指标认缴出资总数为70亿元。2024年10月1日，天合光能拟出资3.92亿元参与确立新星元绿色双碳产业创业投资基金，双碳产业基金鸿沟为16亿元。

　　》》》国资收购上市公司：二十届三中全会明确了当年国资国企改进的七大标的，强调深切国资国企改进，推动国有本钱和国有企业作念强作念优作念大，增强中枢功能，晋升中枢竞争力。

　　在这一指标的指引下，大型央国企加速了并购重组的设施，积极整结伙源，以晋升产业协同效应。本年，央国企重组音书不休，如中国船舶拟接管兼并中国重工（维权），中国五矿拟入主盐湖股份。可以预料，央国企将在当年的并购阛阓中饰演遑急扮装。

　　值得一提的是，地点国资的积极性尤为凸起。地点国资收购上市公司，主若是出于产业招商、推动地皮财政转型以及已毕钞票证券化等主见；而上市公司雇主引入国资控股鼓励，更多是为了裁汰自身财务杠杆、寻求国资的支抓与坦护、晋升企业信用评级以及贬责企业二代传承等问题。

　　无论是从顶层政策设想，照旧从各地的来去数目来看。近两年来，国资在非上市公司并购以及上市公司并购中的参与度都在抓续攀升。这在很猛进度上灵验填补了上市公司行为并购买方时能源不及、参与度欠缺等问题，极地面活跃了并购阛阓，推动行业整合与资源优化设置。

　　据统计，2024 年共有 43 家上市公司在限定权变更后，本色限定东谈主变为国资。其中，24 家属于 “国收民”，即国资收购民营企业；13家为 “国资收购国资”；6家则是从无实控东谈主景色变更为国资控股。

　　“并购毫不是创业的极度，更多是创业公司突破第一增长弧线、开释价值的契机；同期，这亦然创业者尝试站在末端上前推演进行战术复盘、为下一次启程积蓄力量的契机。”华兴本钱首席实行官王力行暗示，有时之前好多东谈主会把并购肤浅看作念“卖公司”、“卖身”，鼓励，至极是创业者从情谊上会有所不屈。跟着中国创投阛阓更加熟悉，这么的不雅点也在迟缓消退，不少创业者仍是逐渐归来感性，而卖方鼓励，同期也在积极追求并购退出的契机，甚而是好多来去的发起者和推动者，这两年尤其彰着。

　　“补课”并购东谈主才

　　一时期，招聘并购东谈主才的态势就像台风过境，席卷VC/PE职场。

　　深圳某A股上市公司招聘并购副总裁，80-110k·18薪。条件了解国表里并购近况和发展趋势，并在跨境及国内并购领域发展和建立酬酢蕴蓄。

　　上海某基金公司治理鸿沟近50亿，招聘并购投资司理，15-30K，负责已配合上市公司的投资并购业务，技俩开采、尽调及谈判等。”

　　某投资公司并购负责东谈主 30-60K·24薪，条件有医疗/新能源/糜费等行业上市公司战投部、投资、FA劝诫优先。

　　数据统计，在中国并购司理的平均年薪可达50万元东谈主民币阁下，而并购总监和副总裁等高档职位的年薪则更高，可以达到80万至120万元东谈主民币。这些高薪响应了并购职责的遑急性和复杂性，以及对专科东谈主才的高需求。

　　一位在券商行业深耕多年的业内东谈主士估算，国内并购业务主要麇集在 “三中一华” 这些头部券商的并购部，其中从事并购业务的专科东谈主员约略仅有 200 东谈主阁下。即就是将小券商并购部、外资投行以及并购 FA（财务参谋人）的连续东谈主员全部纳入统计，通盘行业内从事并购业务的专科东谈主才数目最多也不外 1000 东谈主。

　　这一近况也印证了一位领有二十年并购从业劝诫的资深东谈主士曾发出的感叹：中国并购行业发展迟缓，很猛进度上是因为穷乏成建制、鸿沟化的专科并购东谈主才队伍。

　　“比较多的PE/VC机构既莫得富余优秀的专科东谈主才，也莫得富余多的产业链资源。”金浦智能总裁田华峰提到，投资机构除了要加强并购连续学问的学习，还需要和重心投资领域的产业龙头、IPO与并购劝诫丰富的券商等建立遥远配合关联，最为遑急的是要能在投资端以合理的估值投资到最优秀的创业企业。

　　当今并购发展靠近的一大制约身分在于该领域的专科东谈主才相对穷乏。在信跃升看来：“与成长型投资不同的是，并购频繁触及接办已有技俩，频繁投的是平时股，且更贬抑公司治理结构调养，以上这些方面条件投资者具备不同于成长型投资的专科技能和劝诫。东谈主才的培养关于一个行业来说照实是一个挑战。但凭借面前环球的蔼然和积极气派，我信服通过实践和技俩劝诫可以让东谈主才飞速成长。瞻望再过一个周期，并购阛阓就会有一个飞跃式的发展。”

　　从机构运行有针对性地招聘有并购劝诫投后的动作来看，VC/PE仍是迈出了“补课”并购的第一步了。

　　国九条针对产业并购或者说相宜国度重心政策的产业，政策在监管审核上和资源设置上是赐与了歪斜的，关于产业并购辱骂常的利好。

　　国泰君安并购部实行董事苏冬夷暗示：“咱们本年插足好多的东谈主力和资源在投行并购业务上，也在投资部门成立了并购基金的板块，通过跟产业客户全部的模式，建立投资+投行的模式来推动并购的发展，这亦然咱们看好并购业务的一种气派。尽管并购自己跟IPO比拟可能存在估值方面各异，但也有恶果和时期等方面的上风。”

　　“面前的并购更加强调产业整合与价值创造，咱们也看好这种基于产业逻辑的并购模式，匡助上市公司收购钞票，对钞票进行投后整合和价值晋升后，再装入上市公司。”一村本钱创举合伙东谈主、董事总司理于彤说。

　　华西金智投资有限包袱公司董事长魏涛魏涛瞻望，PE/VC的访佛操作会逐渐增多，尤其是在新质出产力连续领域。当年，部分创投契构可能会从参股缓缓转向控股，并更加贬抑与投后企业的协同效应，遴荐具有战术兴味的收购指标。

　　回看当下并购阛阓，产业竞争、本钱阛阓、公司治理三要素同期出现，这与好意思国七八十年代第四次并购波涛有点像，并购阛阓系统性契机仍是出现。（本文首发于钛媒体APP，作家|郭虹妘 ，裁剪|陶天宇）

包袱裁剪：郭明煜